Notçuların notu kırık!

Ekonomi gündemini yakından izleyenler belirli dönemlerde, ülkelerin kredi notlarının düştüğü veya yükseldiği yolundaki haberlerle karşılaşır. Özellikle küresel kriz döneminde kredi notu değişimleri daha sık gündeme gelmeye başladı. Neredeyse her gün bir ülkenin kredi notunun düştüğü veya yükseldiği haberini okuyoruz. Birkaç yıl öncesine kadar not meselesi, ağırlıklı olarak kalkınmakta olan veya geri kalmış ülkeleri ilgilendiren bir konuydu. Kalkınmış ülkelerin (Amerika, Kanada, Japonya gibi) ve Euro bölgesinin notları hep yüksek seviyelerdeydi. Küresel kriz dönemi aslında bir ezberi de bozdu. Pek çok kalkınmış ülkenin de kredi notlarının düştüğü basına yansıyor. Krizde karnesinde en fazla kırık bulunan ülkeyse Yunanistan oldu. Uluslararası kredi derecelendirme kuruluşları bu süreçte komşunun notunu 4 basamak birden düşürdü. İşin ilginç yanı, borç batağında ve sürekli kurtarma operasyonlarıyla gündeme gelen Yunanistan’ın kredi notu hâlâ Türkiye’nin bir basamak üstünde! Eylül 2008’deki batışıyla küresel krizin tetikleyicisi kabul edilen yatırım bankası Lehman Brothers’ın batmadan bir gün önceki kredi notu AAA, yani en yüksek seviyedeydi. Bu örneklerin son yıllarda artması, kredi derecelendirme kuruluşlarının güvenirliğini tartışmaya açtı. Bu kuruluşlara bir eleştiri de geçtiğimiz hafta Merkez Bankası Başkanı Durmuş Yılmaz'dan geldi. G-20 ülkelerinin, itibarı dibe vuran kredi derecelendirme kuruluşlarını masaya yatırdığını belirten Yılmaz, “Ciddi ahlakî sorunları var. Ancak kaldırılmaları çözüm değil. Ahlakî zaafları azaltılmış hale getirilmeliler.” dedi.

Kredi derecelendirme kuruluşları dediğimizde aslında sadece 3 şirketin ismi öne çıkıyor: Moody’s, Standard&Poor’s ve Fitch... Kredi derecelendirme kuruluşlarının geçmişi, 1907’de yaşanan Amerikan bankacılık krizine kadar uzanıyor. Krizin yatırımcılarda panik havası oluşturması ve borsada kağıtları işlem gören firmalar hakkında yeterli finansal bilgi temin edilememesi, Amerikan finans dünyasını bir kaos ortamına sürükler. Sonuçta yatırımcılar için öncelikli olan, yatırım yaptıkları, diğer bir ifadeyle borç verdikleri firmanın borcunu ödeyebilme yetisidir. Çoğu şirket hakkında yeterli bilgi ve belgenin olmayışı piyasaya nakit arzını gittikçe daraltarak o yıllardaki krizin atlatılmasına engel olmaktadır. Modern bono notlandırma sektörü 1909’da John Moody’nin, demiryolları yatırımlarını analiz etmesiyle başlar. Moody, demiryolu bonolarının yatırım kalitelerini belirlemek için basit bir sistem oluşturur. Ardından Standard Statistics (daha sonra Poor’s ile birleşti) ve Fitch, kendi notlandırma sistemlerini geliştirir.

1930’ların başından itibaren mali denetçiler, finans kurumlarının bono yatırımlarında, değerlendirme kuruluşlarının hükümlerine ehemmiyet verilmesini şart koşmaya başlar. Bu süreçte yapılan denetlemeler, bono portföylerinin güvenirliğini şart koşmuş ve bono piyasalarında değerlendirme şirketlerinin başrol oynamasında etkili olmuştur. 1975’e gelindiğinde ise Amerikan Milli Derecelendirme Kuruluşu (NRSRO) adlı organizasyonun kurulması ve buna dâhil olabilmek için bazı şartlar getirilmesiyle, 3 reyting kuruluşu öne çıkar. Moody’s, Standard&Poor’s ve Fitch hâlen piyasanın yüzde 95’ine hâkim.

Günümüzde derecelendirme, diğer deyimle reyting sistemi o kadar büyük bir önem taşımaya başladı ki dünyanın önde gelen büyük bankaları bu kurumlar tarafından reyting verilmemiş ya da ortalamanın altında reyting almış ülkelere, firmalara ve enstrümanlara yatırım yapmıyor. Önde gelen bankalar, her gün güncellenen global raporlarında günlük reyting değişimlerini takip edip reytingi değişen ülkelerle ticaret yapan firmalara bile verdikleri ithalat / ihracat kredi faiz oranlarını yeniden belirliyor. ABD bankası Keybank’ın Uluslararası Bankacılık Bölümü Başkan Yardımcısı Janset Sey Işkın, kredi derecelendirme kuruluşlarının global sistemde oynadığı rolü şöyle anlatıyor: “Artık iş öyle bir noktaya geldi ki bankalar, ülkeler ve firmalar birbirlerine kredi sağlarken ya da yatırım yaparken fiyatlandırmayı bu kurumların verdiği reytinglerin öngördüğü risk kategorilerine göre yapıyor. Nasıl bankalar bireysel kredi verirken ipotek sağlandığında kredibilitesi yüksek müşterilerine normalden daha düşük faiz oranları sağlıyorsa, paranın maliyeti iki senaryoda da aynı olmasına rağmen Amerika’ya verilecek borcun faiz oranı Türkiye’ye verilecek olandan çok daha düşük oluyor.”

Görüldüğü gibi nasıl televizyon kanallarının bir reyting sistemi var ve reklam pastası bu sistemden elde edilen verilere göre dağıtılıyorsa; şirketler ve ülkelerin de bir reyting sistemi var ve global ticaret buradaki sonuçlara göre şekilleniyor. İşin tuhaf yanı, televizyonların reyting sistemi ne kadar tartışmalı ve sorunluysa, iş dünyası ile ülkelerin reyting sistemi de o kadar tartışmalı ve sorunlu. Bu tartışmalara geçmeden önce şu gerçeğin altını çizmek gerekiyor. Bir borç ya da yatırımın faiz oranını belirleyen ana etkenler, risk seviyesi ve nakit arz durumu olduğundan, iyi işleyen bir kredi derecelendirme sistemi olmadan, global finansın sağlıklı yürümesi neredeyse imkansız. Bu sebeple, global kriz öncesine kadar reyting kuruluşlarının verdiği kredi notları, dünyanın ekonomik çarkının dönmesinde önemli bir rol oynuyordu. Kriz sürecinde, verdikleri notların yeteri kadar objektif olmadığının görülmesi, bu kurumlara güveni önemli ölçüde sarstı. Hatta iş öyle bir noktaya geldi ki Uluslararası Para Fonu (IMF) Başkanı Dominique Strauss-Kahn piyasalardaki çalkantının yükseldiği nisanda bir açıklama yaparak kredi derecelendirme şirketlerinin tavırlarını eleştirdi. Kahn, bu kuruluşların piyasadan topladıkları spekülatif bilgileri yansıttıklarını belirterek “Onların her söylediğine çok da inanmamak gerekir.” açıklamasını yapmak zorunda kaldı. IMF Başkanı’na bir destek de Avrupa Merkez Bankası Başkanı Jean Claude Trichet’den geldi. Trichet, dünyanın üçten fazla kredi derecelendirme kuruluşuna ihtiyacı olduğunu belirterek reyting kuruluşlarının oligopolünün sona ermesi gerektiğini söyledi. Bu arada AB üyeleri, üye ülkelerin durumlarını değerlendirmek üzere, Avrupa Kredi Derecelendirme Kuruluşları oluşturulmasını tartışıyor.

Burada altı çizilmesi gereken noktalardan biri de büyük şirketlerin ve gelişmiş ülkelerin lobi çalışmaları sayesinde, reel finansal verileriyle uyuşmayacak şekilde hak etmedikleri derecede yüksek reytingler almaları, son yıllarda pazarın yanlış yönlendirilmesine ve piyasada büyük kayıplar yaşanmasına sebep olmaları. Özellikle son yaşadığımız krizde, bu kurumların sahte bir güven ortamı oluşturduğu gerçeği de göz ardı edilemez. Sigorta devi AIG ve Lehman Brothers’ın bilançolarının oldukça zayıf olmalarına ve özellikle son yıllarında hiç para kazanmamalarına rağmen, nerdeyse iflas için mahkemeye başvurdukları güne kadar reytinglerinin düşürülmemesi oldukça düşündürücüydü.

Kredi derecelendirme kuruluşlarının kredisini düşüren olaylardan biri de Enron ve World Com hadiselerinde yaşandı. Piyasada bu kadar etkin olmalarına rağmen Moody’s ve Standard&Poors, Amerikan enerji devi Enron ve World Com adlı şirketlerin batışında yatırımcıları uyarmada sessiz kalmıştı. Tera Menkul Değerler Satış Direktörü Ersagun Şimşek, global krizde bu kuruluşların önemli vebali olduğu görüşünde: “Küresel krizde üç önemli reyting kuruluşu yatırımcıları zamanında uyarmayarak en geniş ve muhtemelen en pahalı finansal felakette başrol oynadı.”

Kredi derecelendirme kuruluşlarının gelir durumları da reyting notlarıyla ilgili kuşkuları artıracak derecede değişim ve yükseliş gösteriyor. Yüzyılın başından bu yana faaliyet gösteren üç önemli kuruluş, ilk yıllarda gelirlerini, değerlendirmelerini bono yatırımcılarına satarak karşılıyordu. 1970’lere gelindiğinde, varlığa dayalı finansmanın hızlı yükselişiyle birlikte bu kuruluşlar araştırmalarını borç ihraç eden şirketlere satarak da gelir elde etmeye başladılar. Bu gelişme kredi derecelendirme sektörünün yapısını tamamen değiştirdi. Nitekim 2007 sonuna gelindiğinde üç büyük kredi derecelendirme şirketinin gelirleri 6 trilyon doların üzerine çıktı. Küresel krizden önce kredi derecelendirme sektörünün yüzde 95’i Moody’s, Standard&Poors ve Fitch’in elindeydi. Aslında kriz sonrası da bu durumda fazla değişme olmadı. İşin ilginç yanı, bu şirketlerin arasında da ciddi bir rekabet yok. Çünkü ihraç edilen bir menkul kıymetin değerlendirilmesinde, iki farklı şirketten analiz gerekmesi, bu şirketlerin birbiriyle rekabet etmesini de zorunluluk olmaktan çıkarıyor. Bu durum rekabeti önlediği gibi bazı uzmanlar tarafından bir tür tekelcilik olarak görülüyor ve ciddi eleştiriler alıyor.

Kredi derecelendirme kuruluşları sadece şirketleri değil, ülkeleri de notlandırıyor. Şirketlerde olduğu gibi ülkelere verilen notlarda da ciddi hatalar yapılıyor.

Bir ülkenin kredi notunu belirleyen temel faktörlerden biri, kamu borç stokunun milli gelire oranı. Diğer bir faktör ise bütçe açıklarının milli gelire oranı. Temel parametre bu iki gösterge olarak ele alındığında, reyting kuruluşlarının Batılı ülkelere çok toleranslı davrandıkları daha net gözüküyor. Mesela kredi notu hâlâ Yunanistan’ın bir basamak gerisinde olan Türkiye’de, bütçe açığının milli gelire oranı yüzde 5,5 seviyelerinde. Kamu borcunun milli gelire oranı ise yüzde 47. Yunanistan’a bakıldığında ise bütçe açığının milli gelire oranının yüzde 13’lere yükseldiği ve kamu borcunun da milli gelire oranının yüzde 110’ları aştığı görülüyor. Buna rağmen Yunanistan kısa süre öncesine kadar hâlâ ‘yatırım yapılabilir ülke’ seviyesinde bir kredi notuna sahipti, daha sonra notu bir basamak daha düşüldü ama hâlâ Türkiye’nin üstünde. Tek başına bu örnek bile kredi derecelendirme kuruluşlarıyla ilgili eleştirileri haklı çıkarmaya yetiyor. Kredi notunun yüksekliği, bir ülkenin uluslararası piyasalardan daha düşük faizle borçlanabilmesini sağlıyor.

PEKİ, ŞİMDİ NE OLACAK?

Özellikle yapılan birtakım yolsuzluklardan dolayı Amerikan yatırım devi Goldman Sachs’in Amerikan meclisine savunmasını vermesi ve pazarladıkları mortgage tabanlı yatırım araçlarına kredi derecelendirme kurumları tarafından göz göre göre ederinden daha yüksek reytingler verilmiş olmasının sorgulanması üzerinde büyük baskı oluşan Amerika Sermaye Piyasası Kurulu, kredi derecelendirme sistemini yeniden yapılandırmak için çalışmalara başladı. Yeni düzenlemenin hedefi, daha objektif, kurumlar üstü bir derecelendirme sisteminin yeniden oluşturulmasıyla global ekonomideki güven ortamının sağlanması. Janset Işkın, global ekonominin bu tarzda bir sisteme ihtiyacı olduğu su götürmez bir gerçek olsa da bu sistemin Amerikan kurumları tarafından idare edilmesinin gelecekte benzeri bir durumun yeniden oluşmasına sebep olabileceği tespitini yapıyor. Kalıcı çözümün sağlanabilmesi için uluslararası platformda, kâr amacı gütmeyen tarafsız ve şeffaf bir derecelendirme kurumunun oluşturulmasına ihtiyaç olduğunu düşünüyor.

Ersagun Şimşek’e göre problemin çözümü kolay değil. Şimşek, otoritelerin, öncelikle üç büyük reyting kuruluşunun üst yönetiminin tamamen değişmesi gerektiğinde hemfikir olduğunun altını çiziyor. Bundan sonra top artık Amerikan Sermaye Piyasası Kurulu’nda. Finans dünyasının oradan çıkacak kararları beklemekten başka çaresi görünmüyor.